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文章标题:国泰君安证券:三低地产

发布时间: 2021-11-25

  根据我们的测算,若严格执行当前的去金融化政策,行业去杠杆完成时点将在2023年结束,正式进入低杠杆时代。在我们的半年报综述第一章的专题讨论环节当中,我们测算了当前行业缩表的进程,预计将在2023年完成本轮缩表,若以2021年7月份八部委联合文件要求规范行业发展中对预收账款的规定来看,去杠杆时间可以额外拉长半年到一年。无论如何,若没有政府和金融机构的额外刺激,当前看似阵痛、但有长期好处的市场,将在2023~2024年完成去杠杆,正式进入低杠杆时代。以上可以参见《降档但扩表有曙光,利润率定方向---2021年中报综述》

  作为重资产行业,去杠杆后将使行业进入低速发展期,需求端也将更多考虑实物供需、而非信贷政策,当前市场的关注点需要进行极大转变。在前一篇点评当中,我们提出了对需求端的讨论,由于数据的缺乏,尚没有清晰的逻辑对需求进行判断,但以制造业产业聚集带来的高端需求增加,至少在结构上将带来极大增量,且因为会有单价的提升,使得总金额依然能够得到一定增长,最终体现为不依赖金融杠杆下,行业进入低速发展阶段。与行业预期不相一致的是,当前市场更多着眼于对信贷政策放松与否的关注,而以当前和未来的政策来看,去金融化仍然是趋势,因此,主导行业的变量正在逐步切换。

  低杠杆和低增长,对于过去高速发展的行业来说是极大的转折,因此进入到低估值阶段,但这个估值,并非PE所代表的估值陷阱,而是能够持续经营企业的DCF,结构性机会已经开始。尽管市场对地产的估值讨论,几乎全部集中于当期PE中,并因此陷入长期的估值陷阱,随着大量房企因为业绩负增长而被动提升PE,部分投资者已经开始转而选择其他估值方法。我们此前已经发布多篇深度报告,讨论行业估值方法,并给出了明确的计算方式和结果,对于有存在破产概率的房企来说,按照DCF模型,也可以算出是否低估,然而根据PE来看,大多进入到数据假象中。按照DCF,能够持续经营的房企,估值低估幅度平均达到50%,结构性机会已经开始,只等行业出清,即可完成估值修复。推荐港股中的中国金茂、融创中国,受益旭辉控股集团,A股标的推荐中南建设000961)、万科A、保利地产、金地集团600383)、招商蛇口001979)等;地产中介方面,受益我爱我家000560);同时推荐物业板块,受益招商积余001914)、碧桂园服务,推荐中海物业、宝龙商业。

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